中央加杠杆的信号越发明确，或成中国经济重回潜在产出的重要推动力，股票修复行情可能正在临近

我们使用“双轮驱动资产配置策略”对11月大类资产的走势进行了分析。根据模型测算结果，市场延续“稳增长”状态，金融条件和经济条件指数大致走平。从基本面来看，近期中央加杠杆的信号越发明确，可能会成为中国经济重回潜在产出的重要推动力，我们认为股票修复行情可能正在临近，债券仍需警惕债券供给冲击和政策预期的扰动。11月中美关系进展、政府债供给节奏和美元流动性压力值得关注。

▍我们采用新的方式建立了中国的“经济环境指数”和“金融环境指数”，并构造了四个高频宏观指标，来跟踪并且领先判断一类或者多类资产价格的走势和拐点。

10月份经济环境指数仍处于负区间反映出当前经济复苏基础有待进一步夯实。受“十一”长假期间工业生产有所放缓、节前部分需求提前释放等因素影响，10月制造业景气回到收缩区间。10月份金融环境指数依然处于零轴上方但总体略有下降。分项指标中，3个月AAA级中债商业银行同业存单到期收益率、DR007和美元指数对金融环境指数整体拖累较大。四个高频指数中，10月实物量指数向上速率有所放缓，房地产景气指数整体上涨，货币流动性指数有所下跌，信用条件指数依然在高位震荡。

▍我们的模型测算结果显示，当前市场继续保持在“稳增长”状态，金融条件和经济条件指数大致走平

。7月市场从“防风险”状态过渡到“稳增长”状态，此后便一直维持在“稳增长”状态当中。近一月金融条件指数和经济条件指数均先小幅上升，后小幅下降，整体波动不大，最新位置与一个月前基本持平。根据我们之前的回测，在当前阶段和下一阶段中的理论优势资产均在当前阶段有超额收益。因此，在“稳增长”状态当中通常建议超配债券和股票资产。

▍从基本面来看，近期中央加杠杆的信号越发明确，可能会成为中国经济重回潜在产出的重要推动力，我们认为股票修复行情可能正在临近，债券仍需警惕债券供给冲击和政策预期的扰动。

10月份，增发1万亿国债、特殊再融资债发行和中央金融工作会议都释放了中央加杠杆信号。此前，我国中央财政扩张一直比较谨慎，赤字率较少突破3%。但实际上，我国政府杠杆率低于主要发达国家，也不存在通胀和中央债务负担过重问题，中央政府有加杠杆空间。而且2022年以来我国一直面临需求不足的问题，居民和企业加杠杆的意愿都较弱，地方政府债务偏高，只有中央政府最有能力加杠杆。我们预计明年财政政策有望继续保持积极，推动经济回到潜在产出附近。对于股票市场，财政超预期发力加速推进经济修复进程，国内外的流动性影响因素开始缓和，修复行情可能正在临近。对于债券市场，仍需警惕债券供给冲击和政策预期的扰动。对于商品市场，可以交易国内稳增长预期与海外流动性压力缓和两条主线。

▍我们认为11月有如下三个宏观事件值得关注：

第一，中美关系进展。10月26日至27日，外交部长王毅在华盛顿同美国国务卿布林肯举行两轮会谈，双方同意，为实现两国元首旧金山会晤而共同努力。11月12日至18日，亚太经合组织（APEC）会议将在美国旧金山举行。如果中美关系出现缓和，可能对中国出口、人民币汇率以及A股市场的外资流动产生积极影响。

第二，政府债供给节奏。特殊再融资债方面，10月发行了约1万亿的规模，11月已披露的发行规模为1717亿元，后续还可能增加。国债方面，10月24日财政部宣布将在年内增发1万亿特别国债，这1万亿国债只剩11月和12月两个月的时间来发行，其中11月的发行量尚不能确定。这些政府债发行可能会对市场流动性产生扰动。

第三，美元流动性压力。近期美债利率波动幅度加大。10月12日-19日，由于美国经济数据超预期且美债供给压力加大，10年期美债利率从4.5%走高至5.0%。但随后，美联储议息会议做出鸽派表态，美国非农就业数据走弱，到11月3日10年期美债利率再度回落至4.6%以内。美债利率和美元对经济数据的敏感性增强，需密切关注后续走势。

▍风险因素：

我国政策推出力度或时点不及预期；经济修复不及预期；汇率大幅波动风险；美国货币政策调整超预期风险；国际地缘局势升温。